“真的是沒想到呀，我本來是非常看好它的。”一位股市大戶極度郁悶地向理財周報記者表示。他指的是江蘇陽光(600220.SZ)在寧夏的多晶硅項目，導火索是一則關于寧夏陽光的破產公告。

2013年1月30日，江蘇陽光發布公告稱，因寧夏陽光硅業有限公司已資不抵債，江蘇陽光向寧夏回族自治區石嘴山市中級人民法院申請其破產清算，獲得該法院正式受理。而令公司難堪的還有一筆巨額壞賬在等著它。

問題到此便也罷了。問題在于在石嘴山這一窟窿的旁邊，江蘇陽光集團的另一個窟窿海潤光伏也堵不住了。

夾在兩個窟窿之間的上市公司江蘇陽光露出了它詭譎的一面。

蓋蓋子游戲

一位產能在1000噸以上的國內多晶硅項目人士在與理財周報討論寧夏陽光硅業的破產時，很篤定的懷疑說，“這個項目疑團很大。”

“不可否認，多晶硅價格的下滑對業績肯定有影響，但是如此之大不太正常。”

2010年一期項目進入生產線時，多晶硅價格開始大幅下跌，按照江蘇陽光的披露，這導致寧夏陽光當年就虧損1.14億，進而影響了江蘇陽光的盈利狀況。2010年年報顯示，江蘇陽光歸屬于母公司所有者的利潤為6250.89萬元，比2009年下降40.48%，主要原因就是陽光硅業的虧損所致。2011年進一步下滑，歸屬于母公司所有者的利潤僅為870.66萬元，比2010年下降86.07%。2012年三季度已經下降至-8612萬元。2013年1月30日，與寧夏陽光破產清算公告一同發布的，還有一紙2012年度業績預虧的公告。“而且你根本算不清楚它這筆賬，非常模糊。”

根據他的說法，2010年多晶硅大型企業的毛利率一般在35%-40%，凈利率一般在15%-20%。但是，值得注意的是，陽光硅業的利潤率卻根本無法計算。因為江蘇陽光的2010年年報只披露了該項目虧損1.14億元，卻沒有披露收入。

此外，僅有的可供參考數據是，1500噸已經達產。也即是說，1500噸的多晶硅產量帶來了1.14億元的虧損。

對比行業數據，這一陳述的確難以理解。比如南玻2010年年報顯示，其多晶硅項目宜昌南玻硅材料有限公司一期工程年產能2000噸，2010年實現營業收入7.97億元、凈利潤1.96億元。

“宜昌項目還在之前擠壓了一批不小存貨，都能實現20%的凈利潤，陽光硅業基本上都是在2010年鋪貨，為什么利潤這么低？多晶硅最高成本你算50美元/公斤，2010年的銷售價格除了個別時候到過成本價，全年均價應該都在70美元以上。年底甚至都在100美元以上，怎么會虧這么多呢？”

他提供了一種說法，“陽光硅業的一些利潤可能被轉移出去了，海潤光伏就是其中一個值得重點懷疑的對象。”

而海潤光伏，正是當下爆出另一個利潤窟窿的公司。該公司為江蘇陽光控股股東陽光集團旗下的多晶硅下游的企業。海潤光伏2011年年初借殼ST申龍上市。

而理財周報從寧夏一位接近石嘴山陽光硅業項目的人士處獲悉，該項目之所以這么快就破產，跟寧夏方面與江蘇陽光集團方面的矛盾有很大關系。據其稱，寧夏方面對江蘇陽光大量低價向海潤光伏輸送產品感到惱怒，后來在很多方面都合作不順，導致這個項目的開工率和效益與“鄰居”國電太陽能相差非常遠。

實際上，江蘇陽光對陽光硅業與海潤光伏之間的關聯交易一直顯得“遮掩”。

寧夏陽光硅業有限公司于2008年7月22日和海潤光伏科技股份有限公司簽署了《多晶硅供需合同》。這時距2007年8月27日董秘陳浩從江蘇陽光離職并擔任海潤光伏董秘的時間間隔未滿12個月，根據《公司法》、《上海證券交易所股票上市規則》等相關法律、法規的規定，該交易為關聯交易。

事實上，這一戲劇性巧合向我們深刻地揭示了江蘇陽光和海潤光伏之間的特殊關系。擔任江蘇陽光多年董秘的陳浩，為什么在2007年這個敏感時點離開？因為寧夏多晶硅項目已于2007年4月正式動工，而陳浩來到海潤光伏擔任董秘后，海潤光伏也開始頻頻與寧夏陽光有資金和交易往來。

2008年7月24日，江蘇陽光發布重大合同公告稱，公司之控股子公司寧夏陽光硅業有限公司自2009年1月-12月全年供應海潤光伏科技股份有限公司太陽能級原生多晶硅1000-1200噸。但是，這時該項目還未試產成功，為何就急急忙忙簽訂這樣一個重大合同，而且合同還約定，“如果寧夏陽光產出的數量超過約定數，則超過部分全部供應給海潤科技，不得與第三方發生供應關系”？

那么，陽光硅業為何寧愿觸怒地方股東也要向海潤光伏輸送利益呢？

答案被指向海潤光伏正籌劃借殼ST申龍上市。

在2011年1月披露的《江蘇申龍高科集團股份有限公司重大資產出售及以新增股份換股吸收合并海潤光伏科技股份有限公司暨關聯交易預案》中，也披露了海潤光伏與陽光硅業之間的關聯采購。

根據披露，海潤光伏實際上在2010年終止了向另一關聯方晶澳太陽能的關聯采購，而轉向了陽光硅業。根據公告，2010年1-10月，向陽光硅業采購金額為6306.79萬元，但是這只占采購總額的3.45%。

那么，按照這一比例計算，海潤光伏2010年前十個月的采購金額就達到了約18個億。但是同時海潤光伏又披露期前十個月的營業收入只有3.5億。那么海潤光伏為何要猛然采購5倍于銷售收入的原材料呢？

“所以，當時業內人都認為，江蘇陽光實際控制人陸克平可能會想辦法把海潤光伏的業績做得好看點，這樣好上市。”上市業內人士不說。

一位機構投資者經過分析也對此抱以懷疑，“海潤光伏借殼上市之后業績遠遠達不到預期，當時陽光集團敢夸海口自己補貼利潤，應該是有所準備的。二者之間的關聯交易到底有多少，到底怎么弄的，其實沒有人清楚。”

“應該說，把陽光硅業的蓋子挪過來堵一下海潤光伏，這是完全可能的。但是陽光硅業后來自己出了大問題，自己需要堵窟窿的時候，海潤光伏的窟窿肯定早遲要漏出來。”

海潤窟窿

海潤光伏的窟窿顯得更加棘手。

海潤光伏借殼上市時，當時陽光集團承諾，海潤光伏重組后的2011年、2012年、2013年的凈利潤分別不低于49,855萬元、50,966萬元、52,858萬元，且海潤光伏有股東未按照簽訂的協議在約定的時間內向上市公司支付利潤差額，則陽光集團代為償付該股東應支付的利潤差額及違約金。事實上，就這次重組的情況來看，陽光集團完全可以不必做出這些承諾。

2013年2月18日，海潤光伏發布公告稱，2011年進行重大資產重組時，公司控股股東江蘇紫金電子集團有限公司之控股股東江蘇陽光集團有限公司出具了以下利潤補償承諾：如果重組完成后上市公司未能實現海潤光伏編制的2012年及2013年盈利預測，即上市公司歸屬于母公司所有者的凈利潤2012年小于50,966萬元，2013年小于52,858萬元，則陽光集團在上市公司年報披露的5日內，以現金方式向上市公司補足利潤差額。

與這個公告同時發布的，還有一則海潤光伏獲得41億國外補貼的公告。公告稱，海潤光伏近日在保加利亞投資建設的兩個光伏電站項目，已經取得保加利亞簽發的電力生產許可證的批復文件，按照保加利亞法規規定，電力生產許可證的生效時間即為項目開始獲得補貼電價的時間。到目前為止，海潤光伏在保加利亞投資建設的4個光伏電站合計90.68MW規模，未來可獲得上網電價補貼合計4.98億歐元，約合計人民幣41億元。

兩則公告出來后，大家關注的焦點在陽光集團如何履行對海潤光伏的承諾上。理財周報記者分別致電陽光集團和海潤光伏問詢此事，未獲回復。

分析人士表示，海潤光伏將于3月5日發布年報，如何在這么短的時間內籌集到這么多錢，又不影響公司正常運營，難度不小。

陽光集團2012年度第二期中期票據募集說明書顯示，2009年至2011年陽光集團的資產負債率分別為53.35%、52.44%、55.51%，負債率并不高，但是，流動負債占總負債的比重高達76.91%、72.00%和73.98%。截至2012年3月末，陽光集團流動負債為146.31億元，流動負債占總負債的比重已經上升至74.69%。

截至2011年末，陽光集團有短期借款61.32億元，另有2.46億元一年內到期的長期借款。截至2012年3月末，陽光集團的短期借款72.34億元，比2011年末增加11.02億元；一年內到期的長期借款有1.45億元，比2011年末減少1.01元。同期陽光集團貨幣資金僅為44.92億元。

2009年至2011年，陽光集團的凈利潤為6.77億、10.92億和9.88億，顯然，對于總資產高達344.27億元的陽光集團來說，5億元也不是一個小數目。

另外，2012年江蘇陽光的半年報顯示，陽光集團持有江蘇陽光的5.3479億股已經質押了5.3413億股，質押率已經高達99.87%。無奈之下，陽光集團只好通過其他途徑籌資。

目前有消息稱，陽光集團正在馬不停蹄地向銀行和信托借款。理財周報記者從一位券商人士處得到消息稱，年前就有陽光集團的人找他們融資，據稱陽光集團準備出售旗下房地產公司，融資四五個億。顯然，陽光集團早就開始行動了，這個融資規模和陽光集團承諾補足給海潤光伏的數字相差無幾。

分紅“陽謀”

對于江蘇陽光的股東來說，寧夏陽光多晶硅項目影響的不僅僅是凈利潤，還有分紅。

“買這只股票已經5年多了，套著，從來沒分過紅。分紅？也許只是夢想。”一位江蘇陽光的股民無奈地表示。

公開資料顯示，2005年以來，除了2008年有一次轉增以外，江蘇陽光一直沒有任何分紅，而該公司可供股東分配的利潤從2005年的4.70億增加到2011年的10.10億，可謂是一只名副其實的“鐵公雞”。在不分配、不轉增理由中，寧夏多晶硅項目是多次祭出的大旗。

2012年5月，中國證監會發布《關于進一步落實上市公司現金分紅有關事項的通知》。直到9月江蘇陽光才提出要“實施積極的利潤分配政策，特別是現金分紅政策”，但是又加上了4個特殊情況的限制性條件：

1.審計機構不能對公司的該年度財務報告出具標準無保留意見的審計報告。

2.公司未來十二個月內已確定的投資項目、技術改造或更新、擴建項目、收購資產所需資金總額超過公司最近一期經審計總資產的10%。

3.公司當年產生的經營活動現金流量為負數時。

4.可分配利潤低于每股0.1元時。

值得注意的是，8月下旬寧夏陽光已經開始停產檢修，江蘇陽光9月初才發出上述公告，時間點頗為巧合。

顯然，2013年1月寧夏陽光破產清算，不僅會吞噬江蘇陽光多年累積的可分配利潤10.10億，還留下3.85億的利潤窟窿要填補。指望江蘇陽光現金分紅的股東又要失望了。

告別服裝

實際上，除了光伏業以外，2012年江蘇陽光遭遇的沉重打擊還有服裝業。

2012年8月16日，江蘇陽光發布公告稱，將所持有的江蘇陽光服飾有限公司75%的股權轉讓給江陰金潤紡織有限公司，股權轉讓總價款為24519萬元人民幣。股權轉讓完成后，公司不再持有陽光服飾的股權，本次交易將減少公司的虧損，增強公司持續發展能力。

在2012年8月下旬發布的中報中，江蘇陽光進一步表示，此次股權轉讓完成后，公司將無服裝業務。

不過，有媒體指出，此次轉讓是早有預謀的。2012年3月，江蘇陽光子公司江蘇陽光服飾吸收合并另一控股

子公司的江陰豪頤服飾有限公司，吸收合并于8月14日剛剛完成，8月16日就公告轉讓，讓人不得不懷疑打包出售早有預謀。

此外，這筆交易存在諸多巧合，是否為非關聯交易也是存疑的。比如，此次股權轉讓對象江陰金潤紡織有限公司，與江蘇陽光第二大股東江蘇金潤紡織有限公司名字中都有“金潤紡織”，工商資料顯示兩者注冊地址完全相同，都是江陰市新橋鎮工業園區陶新路18號，也是大股東陽光集團的注冊地址。

雖然江蘇陽光發布公告對上述事實予以否認，但對于上述種種巧合并沒有作出說明。

事實上，江蘇陽光服飾有限公司與江蘇陽光集團的關系也非同一般。

2004年2月，江蘇陽光就向江陰陽光紡織有限公司購買了江蘇龐貝制衣有限公司75%股權。公告顯示，江陰陽光紡織有限公司法定代表人為陸克平，他也是陽光集團的法定代表人；江陰陽光紡織有限公司持有江蘇龐貝制衣有限公司75%的股權。雖然當時龐貝公司凈利潤僅為-156.52萬元，但是經評估后龐貝公司75%股權增值28.00%，以4577.76萬元出售給江蘇陽光。

然后在2009年7月，陽光服飾吸收合并了龐貝公司。2012年8月，陽光服飾被江蘇陽光轉讓給江陰金潤紡織有限公司。而江陰金潤紡織有限公司與陽光集團并不排除存在關聯關系，那也就是說，龐貝公司從陽光集團手中轉到江蘇陽光手中8年后，再回到陽光集團手中。

電汽貓膩

從更廣的層面來看，很多時候當江蘇陽光收購股權或出售資產，似乎總是有陽光集團的身影。以江蘇陽光目前第二大主營業務電汽為例，目前江蘇陽光旗下有四家熱電公司：江蘇陽光璜塘熱電有限公司、江蘇陽光新橋熱電有限公司、江蘇陽光云亭熱電有限公司和大豐陽光熱電有限公司。

其中，璜塘熱電、云亭熱電、大豐熱電來自陽光集團；新橋熱電來自江陰金業投資有限公司。公開資料顯示，金業投資的主要股東為江陰中盛服飾有限公司，而江陰中盛服飾有限公司是陽光集團旗下專業生產牛仔服裝的基地。

從2008年11月到2009年7月，江蘇陽光一口氣拿下這四家電熱公司，可謂大手筆。轉讓價款分別為19,226.85萬、12,674.28萬、11,661.75萬和21,572萬，合計65134.88萬。

通過研讀這四次收購的資產評估報告，記者發現其中頗有值得玩味的地方：

第一，從資產負債率來看，這四家公司都比較低，分別為12.17%，38.10%，21.92%，24.71%；第二，經評估后多數存在增值現象：璜塘熱電增值2647.32 萬元，增值率15.97 %；云亭熱電增值1388.59萬元，增值率為9.81%；大豐熱電增值1919.90萬元，增值率為9.77%。其中，云亭熱電2007年處于虧損狀態，2008年主營業務利潤-35,577.90元，凈利潤為93,951.21元，2009年1至5月凈利潤為714.15萬元。大豐熱電2007年和2008年凈利潤分別為-702.74萬元和-714.96萬元，2009年1-6月凈利潤已達144.82萬元；第三，在收購前陽光集團存在突擊增持現象。比如云亭熱電，2009年3月陽光集團從江陰市盛銀投資有限公司手中收購其持有40%的股份，當年6月陽光集團將其合計持有的75%股份出售給江蘇陽光。

值得一提的是，在江蘇陽光對璜塘熱電投入3.47億擴建后，2010年11月，江蘇陽光將璜塘熱電24%的股權轉讓給江陰金潤熱能電力有限公司。公開資料顯示，江陰金潤熱能電力有限公司由江陰金潤紡織有限公司百分之百持股。前面已經提到，江陰金潤紡織有限公司與陽光集團不排除存在關聯關系。

死而復生

讓人不解的是，在江蘇陽光注銷了的公司卻在陽光集團死而復生。

2008年6月7日，江蘇陽光公告稱，由于上海凱威服飾有限公司無法支付江蘇陽光向其轉讓上海陽光商廈有限公司90%股權的款項，鑒于上海陽光商廈有限公司所有營業場地已由本公司全部出租給上海美特斯邦威服飾銷售有限公司，上海陽光商廈有限公司已無場地經營，本著降低經營成本、提高管理效率，回收資金的目的，公司決定注銷上海陽光商廈有限公司。注銷后，公司將收回原始投資款1800萬元，不會對公司損益產生影響。

公開資料顯示，上海陽光商廈有限公司于2001年成立，注冊地址為上海市黃浦區南京東路580號，是上海最繁華的地段之一。2008年僅收回原始投資款1800萬元，似乎于理不合。

在2008年的半年報和年報中，江蘇陽光都提及注銷手續尚未完成，以后便杳無音信。離奇的是，后來這家公司的名字出現在陽光集團旗下。陽光集團官網顯示，上海陽光商廈是江蘇陽光集團有限公司在上海投資控股的企業，是以經營著名品牌服飾為主的專業性商場。陽光商廈位于上海最繁華的中華商業第一街——南京東路步行街。

僅收回原始投資成本，是否注銷杳無音信，后來又出現在集團公司名下，值得玩味。

還有一家公司也是離奇地出現在陽光集團旗下。2007年12月14日，江蘇陽光曾經委托貸款3.6億元給江陰順豐[微博]生態園林有限公司。工商資料顯示，江陰順豐生態園林有限公司的注冊資金只有2500萬。江蘇陽光何以貸給它這么多錢呢？雖然2008年2月江蘇陽光集團有限公司為此筆貸款追加了擔保，也無法讓人釋疑。

然而，公告雙方交易的兩個月后，在江蘇某網站出現了報道，“陽光集團先后投資6億多元建成了占地2萬余畝的陽光生態農林園、澄豐生態農林園、順豐生態園”。馬腳已經露出來了。

彈性投資

在陽光集團的干涉下，江蘇陽光的投資還帶有很大的隨意性，投資數額可大可小，出資比例變來變去。2011年11月28日，江蘇陽光董事會審議通過了投資設立全資子公司的議案，公司注冊資本擬定為143,000萬元，其中，貨幣資金出資68,600萬元，占注冊資本的47.97%，資金來源為公司自籌資金；固定資產作價出資74,400萬元，占注冊資本的52.03%。

11月30日，公司董事會收到控股股東江蘇陽光集團有限公司發出的《關于提請增加江蘇陽光股份有限公司2011年第二次臨時股東大會臨時提案的函》，提議在公司2011年第二次臨時股東大會上增加《關于調整擬成立的全資子公司江陰金帝毛紡織有限公司注冊資本的議案》一項臨時提案。

在2011年12月1日召開的第五屆董事會第八次會議上，考慮到公司目前的資金情況，江蘇陽光擬將江陰金帝毛紡織有限公司注冊資本調整為61,000萬元人民幣，其中，以貨幣資金出資18,580萬元，占注冊資本的30.46%；以機器設備、房屋建筑物和土地使用權作價出資42,420萬元，占注冊資本的69.54%。

2011年年報顯示：“2012年2月，本公司設立全資子公司江陰金帝毛紡織有限公司，注冊資本為18,580萬元，以貨幣資金出資18,580萬元。”然而，半年后數字又變了。2012年半年報顯示，注冊資本6.1億，期末實際出資18,580萬元。

盡管多次投資失敗，江蘇陽光依然不停對外投資。2012年3月20日，江蘇陽光發布了一則公告，公司擬于開曼群島設立全資子公司昊天投資有限公司，注冊資本為5萬美金，主要從事海外投資及貿易業務。

據陽光集團內部人士稱，陽光集團是要準備收購礦產資源，江蘇陽光新成立的海外公司，就是未來向上市公司注入礦產資源的“殼”。該人士稱：“陽光集團考察了很多礦產資源，包括但不限于鐵礦，考察地點包括但不限于新疆，未來極有可能的一種方式，是通過定向增發，將礦產資源注入上市公司。”

2012年12月25日，江蘇陽光再發一則對外投資公告。公司擬與日照鋼鐵控股集團有限公司、吉林金海木業有限公司等其他44位股東共同出資設立公司國開瑞明(北京)投資基金有限公司，注冊資本33億元人民幣。其中，江蘇陽光出資5000萬元，占比為1.52%。